Wer SpaceX heute mit zwei Billionen bewertet, kauft keine Rakete und kein Satellitennetz. Er kauft eine Erzählung — und die hat ein physikalisches Problem, das sich nicht wegfinanzieren lässt.
Beginnen wir beim stärksten Argument der Optimisten, denn es ist nicht dumm. SpaceX hat etwas, das den meisten KI-Wetten fehlt: ein bezahltes, laufendes Geschäft. Starlink erwirtschaftete 2025 rund 11,4 Milliarden Dollar Umsatz und 4,4 Milliarden operativen Gewinn — das einzige Segment, das Geld verdient, und es verdient richtig. Anthropic zahlt nach den Recherchezahlen 1,25 Milliarden Dollar monatlich bis Mai 2029 für Rechenkapazität aus den Colossus-Zentren; Verträge mit Alphabet kommen hinzu, in Summe ein potenzielles Volumen über 70 Milliarden Dollar. Das ist keine Fantasie, das sind Unterschriften. Und Musk hat zweimal bewiesen, dass er Dinge baut, die Investmentbanken für unmöglich hielten — wiederverwendbare Raketen, ein funktionierendes Satelliten-Internet. Wer ihn beim Wort gegen die Physik wettet, hat schon einmal verloren.
Nur: Diesmal ist es nicht die Physik der Raketenrückkehr, sondern die der Wärme. Und die verhandelt nicht.
Die Zahl, die das Narrativ trägt — und die, die es bricht
Halten wir die beiden Zahlen nebeneinander, die in diesem Fall alles entscheiden. Die erste: 2025 machte SpaceX bei 18,7 Milliarden Dollar Umsatz einen Nettoverlust von 4,9 Milliarden, im ersten Quartal 2026 kamen weitere 4,3 Milliarden Verlust hinzu. Das Kurs-Umsatz-Verhältnis liegt nach den Börsengangsdaten bei über 90 — Microsoft und Nvidia, profitabel und etabliert, werden zu einem Bruchteil davon gehandelt. Die zweite Zahl steckt im Verlustbringer selbst: Die KI-Sparte xAI verbrannte 2025 operativ 6,36 Milliarden Dollar bei 12,7 Milliarden Investition. Das Segment, das laut Prognose bis 2030 rund 74 Prozent des Konzernumsatzes ausmachen und den Weltraumanteil auf ein Prozent drücken soll, ist heute das tiefste Loch in der Bilanz.
Die Bewertung ruht also nicht auf dem, was funktioniert — Starlink —, sondern auf dem, was am meisten kostet. Morningstar rechnet den fairen Wert auf rund 780 Milliarden Dollar, weniger als die Hälfte des Ausgabeziels, bei einem Aktienkurs von etwa 63 statt 135 Dollar. Ein dänischer Pensionsfonds, AkademikerPension, hat das Papier nach der Recherche schlicht auf die Ausschlussliste gesetzt: „grob überbewertet", die Bewertung „reine Fantasie". Das ist die nüchterne Lesart der Differenz zwischen einem laufenden Geschäft und einer verkauften Vision.
Orbitale Rechenzentren: Wo das Versprechen die Thermodynamik trifft
Das Kronjuwel der Erzählung sind die KI-Rechenzentren im All — bis zu eine Million Satelliten, solarbetrieben, ab 2027 im Test, gedacht als Ausweg aus den irdischen Stromnetzen. Hier muss man dem Plan eine reale Logik zugestehen: Der Energiehunger terrestrischer KI ist gewaltig. Der weltweite Stromverbrauch von Rechenzentren dürfte sich bis 2030 auf rund 945 Terawattstunden mehr als verdoppeln; ein einzelnes Gigawatt-Rechenzentrum kostet im Bau zwischen 47 Milliarden Euro und 100 Milliarden Dollar. Wer dieser Rechnung im Orbit entkommen will, denkt nicht abwegig — die Sonne scheint dort permanent, kostenlos, ohne Genehmigungsverfahren.
Aber das All löst das eine Problem und schafft ein größeres. Energie zuführen ist im Orbit leicht; Wärme abführen ist die eigentliche Hürde. Im Vakuum gibt es keine Luft und kein Wasser zum Kühlen, ein Rechenzentrum kann seine Abwärme nur abstrahlen — der langsamste der drei Wege, Hitze loszuwerden. Ein einzelner SpaceX-Prototyp soll rund 120 Kilowatt Dauerrechenleistung liefern; ein irdisches Ein-Gigawatt-Zentrum entspricht der Leistung von über achttausend solcher Satelliten. Eine Million davon zu kühlen, zu warten, vor Weltraumschrott zu schützen und gegen die ständig billiger werdende Erdtechnik wirtschaftlich zu rechtfertigen — das ist keine Ingenieursaufgabe mehr, das ist eine Wette gegen die Thermodynamik und gegen die eigene Kostenkurve zugleich. Goldman Sachs schätzt, dass SpaceX bis 2030 über eine Billion Dollar in diese Infrastruktur stecken müsste. Das ist die halbe heutige Bewertung des Unternehmens, ausgegeben, bevor der erste orbitale Dollar Gewinn fließt.
Das Kriterium: Effizienz, nüchtern gerechnet
Bewerten wir das entlang der Achse, die hier zählt — Effizienz, im Sinne von Kapital pro erzeugtem Output. Eine Bewertung ist dann gerechtfertigt, wenn ein plausibler Pfad existiert, auf dem die eingesetzten Milliarden mehr Wert schaffen, als sie verbrennen. Bei Starlink existiert dieser Pfad, er ist sichtbar, er trägt. Bei der orbitalen KI existiert er nur auf Folien: Die Umsatzprognosen für 2030 und 2031 — 322 Milliarden, dann 755 Milliarden Dollar — sind keine Hochrechnungen aus laufenden Verträgen, sondern Schätzungen begleitender Banken über einen Markt, den es noch nicht gibt. Dass ausgerechnet Goldman Sachs, beim Börsengang als Bank involviert, die 100-fache Steigerung in Aussicht stellt, ist kein Beleg, sondern ein Interessenkonflikt mit Briefkopf.
Der Vergleich, der sich aufdrängt, ist nicht Nvidia, sondern Cisco im Jahr 2000 — ein technisch überlegenes Unternehmen, dessen Aktie eine Infrastruktur-Zukunft einpreiste, die kam, nur langsamer und billiger als die Bewertung verlangte. Cisco baute das Internet weiter. Die Aktie brauchte über ein Jahrzehnt, um sich zu erholen. Eine Technologie kann recht behalten und ein Kurs trotzdem falsch sein.
Die ehrlichste Frage zum Schluss ist deshalb nicht, ob Musk das All erschließt — das traut man ihm zu. Sie lautet, wer die Stromrechnung bezahlt, während die Rakete steigt: der Kunde, der für orbitale Rechenleistung mehr zahlt als für irdische, oder der Aktionär, der zwei Billionen für ein Versprechen hinterlegt hat, das die Physik erst noch unterschreiben muss.