Versprochen war der große Effizienzsprung, mit dem sich KI-Investitionen aus eigenen Erträgen finanzieren sollten. Stattdessen greifen Amazon, Meta und Alphabet 2026 in einem Ausmaß auf externe Kreditmärkte zurück, das selbst erfahrene Bond-Investoren als beispiellos bezeichnen. Die Differenz zwischen Anspruch und Wirklichkeit ist nicht gering: 28 Milliarden Dollar betrug der Jahresdurchschnitt an Hyperscaler-Anleiheemissionen zwischen 2020 und 2024; bis Mitte Juli 2026 waren es bereits 244 Milliarden Dollar.

Die Rechnung, die aufgehen muss

Die Kapitalausgaben der fünf größten Hyperscaler – Amazon, Microsoft, Alphabet, Meta, Oracle – werden für 2026 auf rund 775 Milliarden Dollar geschätzt, ein Anstieg von etwa 77 Prozent gegenüber 2025. Allein Amazon plant Investitionen von rund 200 Milliarden Dollar in diesem Jahr. Im Juli 2026 begab das Unternehmen eine Anleihe über 25 Milliarden Dollar, Nvidia tat dasselbe im Juni mit 25 Milliarden US-Dollar. Alphabet emittierte im Februar 2026 im Rahmen einer globalen Emission Anleihen über 20 Milliarden US-Dollar – und eine Tranche mit hundert Jahren Laufzeit, die darauf setzt, dass Rechenzentrums-Infrastruktur bis ins nächste Jahrhundert verzinslich ist.

Die Finanzierungslogik dahinter ist einfach: Die Eigenkapitalrenditen der Hyperscaler übersteigen derzeit die Fremdkapitalkosten. Solange das gilt, lohnt es sich, Schulden aufzunehmen und das Kapital in Infrastruktur zu lenken, die Marktanteile im KI-Geschäft sichert. Die Frage, die der Anleihemarkt zu beantworten beginnt, ist, ob diese Rechnung auch unter veränderten Zinsbedingungen aufgeht.

Spreads und ihre Botschaft

Anleihen werden nicht gekauft, sie werden platziert – und der Markt drückt seine Skepsis über den Preis aus. Bei Hyperscaler-Anleihen mit zwei bis vier Jahren Laufzeit stieg der Median-Spread von 30 auf 40 Basispunkte gegenüber dem Vorjahr; bei Papieren mit mehr als zwanzig Jahren Restlaufzeit von 108,5 auf 118 Basispunkte. Investment-Grade-Unternehmensanleihen rentierten Mitte Juli 2026 bei etwa 5,1 Prozent. Die 30-jährige US-Staatsanleihe erreichte am 30. Juli 2026 mit 5,23 Prozent ein 19-Jahres-Hoch.

78 von 91 im Jahr 2026 emittierten Hyperscaler-Anleihen wurden Ende Juli mit höheren Renditen gehandelt als bei der Ausgabe – ein breites Zeichen dafür, dass Erstzeichner keine risikofreien Profite einstreichen, sondern das Papier unter Einstandspreis abgeben müssen, wenn sie Liquidität brauchen. Der Mechanismus dahinter ist das schiere Volumen: Goldman Sachs erwartet für 2026 Hyperscaler-Emissionen von bis zu 250 Milliarden Dollar und für 2027 bis zu 400 Milliarden. Investoren werden bei diesen Volumina selektiver – und verlangen Aufschläge, die vor zwei Jahren noch unüblich waren.

Was Moody's sieht

Ratingagenturen kalkulieren vorsichtiger als Aktienmärkte. Moody's hat dokumentiert, dass der Wettlauf um KI-Infrastruktur den freien Cashflow der großen Technologieunternehmen belastet und die finanziellen Risiken erhöht. Die Analyse ist strukturell: Rechenzentren binden Kapital über lange Zeiträume, bevor sie Erträge abwerfen. KI-Anleihen gehören laut Bloomberg in mehreren Märkten zu den Titeln mit der schlechtesten Wertentwicklung – ein Befund, der weniger über einzelne Kreditqualitäten als über die Marktdynamik bei hohem Angebot aussagt.

Eine Transparenzlücke erschwert die externe Bewertung: Hyperscaler nutzen zunehmend Zweckgesellschaften außerhalb ihrer Konzernbilanzen, um Infrastruktur zu finanzieren. Was im Hauptabschluss als solides Investment-Grade-Rating erscheint, unterschätzt möglicherweise den konsolidierten Verschuldungsgrad.

Aschenbrenner und das Hebelrisiko

Leopold Aschenbrenner gründete den Hedgefonds Situational Awareness mit rund 225 Millionen Dollar im späten Jahr 2024. Bis Mitte 2026 war das verwaltete Vermögen auf schätzungsweise 20 bis 24 Milliarden Dollar angewachsen – durch gehebelte Wetten auf KI-Infrastruktur, mit einem berichteten Hebel von bis zu vierfachem Einsatz. Als die Positionen unter Druck gerieten, liquidierte der Fonds sein gesamtes öffentliches Aktienportfolio. Zu den verkauften Positionen zählten Aktien aus dem KI-Infrastrukturumfeld, darunter Bitcoin-Miner wie Riot Platforms und CleanSpark sowie Bloom Energy. Citadel übernahm berichten zufolge einen Großteil des Portfolios.

Der Fall illustriert, wie Hebelstrukturen bei steigenden Zinsen und wachsenden Risikoaufschlägen funktionieren: Was im Niedrigzinsumfeld als effizienter Hebel erscheint, erzwingt bei negativen Bewegungen prozyklische Verkäufe. Margin Calls kennen keine Marktlage. Konkrete Positionsgrößen oder Auslösepunkte des Margin Calls sind aus öffentlichen Quellen nicht rekonstruierbar.

Währung und Streuung

Neu an dieser Emissionswelle ist die geografische Streuung. Hyperscaler begeben Anleihen nicht mehr ausschließlich in US-Dollar, sondern erschließen systematisch andere Märkte: Alphabet setzte im Februar 2026 mit einer Rekordtranche von 3,055 Milliarden Schweizer Franken einen Maßstab für den CHF-Markt. Emissionen in Euro, Sterling und Yen folgen demselben Muster. Das verbreitert die Investorenbasis und verteilt das Platzierungsrisiko – es bedeutet aber auch, dass Währungsschwankungen zu einem zusätzlichen Risikofaktor für internationale Bond-Investoren werden.

Die prüfbare Frage

Goldman Sachs erwartet für 2027 Hyperscaler-Emissionen von bis zu 400 Milliarden Dollar. Ob der Markt diese Volumina zu stabilen Spreads absorbiert, hängt an einer einzigen Variablen: den nachweisbaren Cashflow-Beiträgen aus KI-Infrastruktur. Zeigen die Quartalsberichte des ersten Halbjahres 2027, dass Umsätze aus KI-Diensten schnell genug wachsen, um den Kapitaldienst zu decken, dürfte die Investorennachfrage mithalten. Bleiben die Erträge hinter den Investitionsvolumina zurück, werden Spreads weiter steigen – und die Finanzierungskosten für den nächsten Emissionszyklus erhöhen sich mit ihnen.