Fünf Prozent und die Folgen: Wie steigende Anleiherenditen die Risikoprämie der Aktie aushöhlen

Der Mechanismus, der die Börsenhausse der Nullzins-Ära trug, hieß TINA — „There Is No Alternative". Wer Rendite wollte, musste Aktienrisiko nehmen. Staatsanleihen warfen real kaum etwas ab, zehnjährige US-Treasuries rentierten jahrelang unter zwei Prozent. In dieser Welt war der Aufschlag, den Aktien gegenüber sicheren Papieren bieten mussten, gering. Bewertungen konnten hoch sein, weil die Alternative so unattraktiv war.

Diese Welt existiert nicht mehr.

Zwei Größen, eine Schere

Die Gewinnrendite des S&P 500 ergibt sich, indem man das Kurs-Gewinn-Verhältnis umkehrt. Bei einem KGV von rund 22 bis 25, wie es der Index im September 2026 aufweist, liegt die Gewinnrendite zwischen etwa 4,0 und 4,5 Prozent. Auf der anderen Seite: Die zehnjährige US-Staatsanleihe rentiert bei 4,99 Prozent, kurzzeitig über 5 Prozent. Die 30-jährige rentiert bereits seit dem Sommer mit 27 Überschreitungen der Fünf-Prozent-Marke — die längste derartige Phase seit 2007.

Der Abstand zwischen beiden Größen ist damit praktisch verschwunden. Versprochen war eine Risikoprämie: die Überrendite, die ein Investor erhält, weil er das Kursrisiko einer Aktie trägt statt die garantierte Rückzahlung einer Staatsanleihe. Sie betrug in der Nullzinsphase bisweilen drei bis fünf Prozentpunkte. Im September 2026 ist sie nahe null — oder, je nach Berechnung, negativ.

Was das konkret bedeutet: Ein Anleger, der heute in zehnjährige US-Treasuries investiert, bekommt fast denselben — oder einen höheren — Ertrag wie der erwartete Gewinn des S&P 500, ohne dabei das Kursrisiko eines Aktienportfolios zu tragen. Für institutionelle Investoren, die treuhänderisch handeln, ist das keine akademische Frage.

Das Angebot-Problem

Warum steigen die Renditen überhaupt so stark? Die Erklärung liegt auf beiden Seiten des Marktes.

Auf der Nachfrageseite: Institutionelle Investoren wie der norwegische Staatsfonds — mit 2,3 Billionen Dollar das größte Vehikel seiner Art weltweit — signalisieren eine strategische Reduktion ihrer US-Treasury-Bestände. Wenn der größte marginale Käufer zurücktritt, muss der Preis fallen und die Rendite steigen, um neue Käufer anzulocken.

Auf der Angebotsseite: Staaten und Unternehmen planen für 2026 Neuemissionen von rund 29 Billionen Dollar — getrieben von Defiziten, Rüstungsausgaben, der Energiewende und, auffällig, vom Kapitalhunger der KI-Infrastruktur. Die Emissionsaktivität im September 2026 liegt schätzungsweise 30 bis 40 Prozent über dem Zehnjahresschnitt. Der US-Schuldenstand hat die 40-Billionen-Dollar-Schwelle überschritten; allein die jährlichen Zinskosten der US-Regierung liegen inzwischen über einer Billion Dollar.

Das ist keine vorübergehende Marktlaune. Es ist ein strukturelles Angebotsüberhang, der Renditen oben hält, solange keine entsprechende Nachfrage entgegensteht.

Bundesanleihen und die europäische Variante

Die Entwicklung ist nicht auf die USA beschränkt. Die Rendite zehnjähriger Bundesanleihen erreichte im September 2026 über 3,375 Prozent — den höchsten Stand seit 2011. Die EZB hat den Einlagensatz auf 2,50 Prozent angehoben und signalisiert weitere Straffungen; eine Rückkehr zur Zwei-Prozent-Inflation wird intern nicht vor Ende 2027 erwartet. Britische Zehnjährige rentierten zwischenzeitlich bei 5,25 Prozent, dem höchsten Stand seit 2008. Selbst japanische Staatsanleihen, lange Anker der Null-Zins-Welt, notieren zehnjährig über drei Prozent, dreißigjährig zeitweise über 4,15 Prozent.

Das ist global synchronisiert: Der Preisfindungsprozess für „sicher" hat sich verschoben. Sichere Anleihen sind wieder eine Asset-Klasse, die Rendite bietet — nicht nur Kapitalerhalt.

Was die Gewinnseite nicht heilt

Man könnte einwenden: Der S&P 500 weist für Q3 2026 ein erwartetes Gewinnwachstum von rund 22,6 Prozent aus, getragen vor allem von Technologiewerten. Das ist nicht schwach. Es ist die stärkste Wachstumsbeschleunigung seit Jahren.

Aber Gewinnwachstum verändert die Risikoprämien-Rechnung nur, wenn es sich im Kurs noch nicht widerspiegelt. Genau das ist die offene Frage: Bei hohen KGVs ist zukünftiges Wachstum bereits eingepreist. Das Gewinnwachstum von heute ist der Zähler, den der Markt bereits erwartet hat — es verändert die fundamentale Bewertungsrelation kaum, solange das KGV hoch bleibt.

Die Alternative dagegen — eine fünfprozentige Staatsanleihe — wirft ihren Ertrag unabhängig davon ab, ob KI-Investitionen die versprochenen Gewinne liefern.

Die Liquiditätsfrage

Portfoliomanager, die über einen ungeordneten Renditeanstieg über die Fünf-Prozent-Marke sprechen, nennen als Hauptrisiko nicht die Verluste selbst, sondern die erzwungenen Verkäufe. Wer Anleihen mit langer Duration hält und mit Leverage arbeitet, sieht bei Kursverlusten seine Sicherheiten schrumpfen. Das kann Verkaufskaskaden auslösen — nicht weil Investoren wollen, sondern weil sie müssen. Der US-Treasury-Markt ist von 4,5 Billionen Dollar im Jahr 2007 auf inzwischen 31 Billionen Dollar angewachsen. Die schiere Größe dieses Marktes bedeutet, dass Liquiditätsschocks dort systemische Wirkung entfalten können.

Konkrete Volumenzahlen für Verkäufe institutioneller Investoren im September 2026 liegen bislang nicht öffentlich vor — die Tendenz zur Reduktion ist belegt, nicht deren genaues Ausmaß.

Was zu beobachten bleibt

Ob die aktuelle Renditebewegung eine strukturelle Neubewertung darstellt oder eine zyklische Übertreibung, wird sich an drei Stellen entscheiden: Erstens, ob die Inflationserwartungen — gemessen an den Breakeven-Rates der inflationsgeschützten US-Staatsanleihen — über den Herbst hinaus erhöht bleiben. Zweitens, ob die Fed auf Renditesteigerungen mit verbalen oder tatsächlichen geldpolitischen Signalen reagiert und damit die lange Seite der Zinskurve beeinflusst. Drittens, ob das Gewinnwachstum des S&P 500 stark genug ist, um die KGVs bei steigenden Diskontierungszinsen zu stützen.

Solange alle drei Fragen offen sind, bleibt die Risikoprämie der Aktie das, was sie im September 2026 ist: außergewöhnlich dünn.